Benjamín García

Traducción al español

Introducimos descuento cognitivo en un modelo dinámico estocástico de equilibrio general (DSGE) estándar para abordar el puzzle del forward guidance, y proponemos una estrategia de estimación que emplea system priors para asegurar respuestas a la política monetaria consistentes con los datos. Mostramos que implementar el descuento cognitivo como en Gabaix (2020) no resuelve, por sí solo, el puzzle del forward guidance. En particular, intentar replicar los efectos del forward guidance estimados empíricamente reduce sustancialmente la efectividad de la política monetaria convencional, lo que contradice la evidencia empírica. Nuestros resultados muestran que la coexistencia de efectos empíricamente plausibles tanto de la política monetaria convencional como del forward guidance requiere un grado de descuento cognitivo específico para los anuncios de shocks de política futuros. Este descuento idiosincrático puede deberse a factores como restricciones de credibilidad en la comunicación del forward guidance.

Original en inglés

We introduce cognitive discounting into a standard dynamic stochastic general equilibrium (DSGE) model to address the forward guidance puzzle and propose an estimation strategy that employs system priors to ensure data-consistent responses to monetary policy. We show that implementing cognitive discounting as in Gabaix (2020) does not, by itself, resolve the forward guidance puzzle. In particular, attempting to replicate empirically estimated forward guidance effects substantially dampens the effectiveness of conventional monetary policy, contradicting empirical evidence. Our findings show that the coexistence of empirically plausible effects of both conventional monetary policy and forward guidance requires a degree of cognitive discounting that is specific to announcements of future policy shocks. This idiosyncratic discounting may stem from factors such as credibility constraints in forward guidance communication.

Traducción al español

Creamos una nueva medida de la presión política enfrentada por la Reserva Federal basada en el análisis de transcripciones de los testimonios de sus presidentes ante el Congreso de los Estados Unidos. Encontramos que el uso de políticas no convencionales en períodos de bajas tasas de interés lleva a un aumento de las críticas y que estas críticas predicen acciones legislativas que pueden amenazar su independencia. Desarrollamos un modelo en donde la probabilidad de pérdida de independencia de la autoridad monetaria aumenta con el uso de instrumentos no tradicionales, lo que lleva a respuestas monetarias atenuadas y una mayor volatilidad de la inflación. Esta atenuación puede mitigarse bajo un marco institucional con objetivos claramente definidos, donde el banco central es evaluado por la eficiencia con la que alcanza sus metas.

Original en inglés

We create a new measure of the political pressure faced by the Federal Reserve based on the analysis of transcripts of the Chairs' testimonies to Congress. We find that the use of nontraditional policies at low interest rates led to increased political criticism and that criticism predicts legislative actions that threaten central bank independence. We develop a model where the probability of the monetary authority's future loss of independence is increasing in the use of nontraditional instruments, leading to attenuated monetary responses and higher inflation volatility. This attenuation can be mitigated under an institutional framework with clearly defined targets where the central bank is evaluated by how efficiently it achieves its goals.

Traducción al español

Un shock de inmigración tiene un efecto ambiguo sobre la inflación, porque existen múltiples canales que operan en ambas direcciones. La evidencia empírica entre países sobre la inmigración venezolana en América Latina apunta a un efecto desinflacionario neto. Estudiamos la inmigración y la inflación en un modelo de equilibrio general con fricciones de búsqueda en el mercado laboral, que calibramos para Chile, un país emergente que ha recibido una inmigración considerable en los últimos años. Un efecto desinflacionario neto es consistente con que un canal de oferta laboral domine a un canal de demanda agregada. También encontramos que la respuesta sistemática de la política monetaria es cuantitativamente importante para la propagación del shock.

Original en inglés

An immigration shock has an ambiguous effect on inflation, because there are multiple channels working in both directions. Cross-country empirical evidence on Venezuelan immigration in Latin America points to a net disinflationary effect. We study immigration and inflation in a general equilibrium model with search frictions in the labor market, which we calibrate to Chile, an emerging country that has experienced substantial immigration in recent years. A net disinflationary effect is consistent with a labor supply channel dominating an aggregate demand channel. We also find that the systematic response of monetary policy is quantitatively important for the propagation of the shock.

Traducción al español

Los hogares en economías emergentes están sujetos a un riesgo significativo de ingresos y tienen bajo acceso a los mercados financieros. Aprovechando múltiples fuentes de microdatos administrativos, este artículo documenta una heterogeneidad significativa en la tenencia de activos, ingresos y ciclicidad del ingreso a lo largo de la distribución de los hogares chilenos, así como un considerable riesgo de ingresos. Considerando esta evidencia, comparamos los mecanismos de transmisión entre los modelos neokeynesianos de agentes heterogéneos con búsqueda y emparejamiento (SAM) y fricciones salariales rígidas (SW), y entre especificaciones de un activo líquido (OA) y dos activos (TA). Proponemos una descomposición de las respuestas de consumo en efectos directos, indirectos, promedio y transversales. Mostramos que los mecanismos de transmisión dependen de la configuración del mercado laboral: en SAM-OA, la transmisión opera a través de efectos promedio y directos, mientras que en SW-OA es a través de efectos transversales. Los activos también importan, la transmisión en el SW-TA tiene efectos directos y promedio más fuertes que en el SW-OA.

Original en inglés

Households in emerging economies are subject to significant income risk and have low access to financial markets. Leveraging multiple administrative microdata sources, this paper documents significant heterogeneity in asset holdings, income, and income cyclicality across the distribution of Chilean households, as well as considerable income risk. Considering this evidence, we compare the transmission mechanisms between Heterogeneous-Agent New-Keynesian models with search and matching (SAM) and sticky wage frictions (SW), and between one-liquid-asset (OA) and two-asset (TA) specifications. We propose a decomposition of consumption responses into direct, indirect, average, and cross-sectional effects. We show that the transmission mechanisms depend on the labor market setup: in SAM-OA the transmission operates through average and direct effects, while in SW-OA it is through cross-sectional effects. Assets also matter, the transmission in the SW-TA has stronger direct and average effects than SW-OA.

El Banco Central de Chile (BCC) usa varios modelos para analizar la economía chilena y ayudar a los miembros del consejo en su toma de decisiones. Su modelo estructural principal se llama XMAS y es un modelo dinámico y estocástico de equilibrio general Neo-Keynesiano con una amplia variedad de sectores, rigideces y shocks. Este modelo se usa de forma recurrente como parte del marco de política monetaria. Como la economía está sujeta a una continua evolución, la necesidad de nuevas herramientas para responder preguntas también evoluciona continuamente. Así, para responder nuevas preguntas, el BCC sigue una estrategia de incorporar en el XMAS sólo cambios que sean necesarios, y de crear nuevos modelos, llamados satélites, para otros cambios. Este documento presenta las características principales del XMAS y muestra ejemplos de cambios realizados en este modelo en el pasado, así como también modelos satélites.

Desde finales del año pasado, los mercados financieros han experimentado volatilidad y tensiones, las cuales han hecho aumentar los premios entre activos riesgosos y otros más seguros. Además, se han observado movimientos relevantes en la curva de retorno. Analíticamente, varios estudios académicos han mostrado que las primas por riesgo afectan y propagan los efectos de shocks económicos en la actividad y la demanda agregada. Esta nota tiene por objeto estimar los efectos de las primas financieras sobre la actividad agregada en el caso de Chile, teniendo en consideración que las estimaciones pueden no revelar el efecto estructural de las primas financieras en la actividad, debido a la fuerte endogeneidad presente entre la actividad económica y los instrumentos financieros, la que podría subsistir aun utilizando rezagos de estos últimos en las estimaciones.

Traducción al español

Durante la pandemia de Covid-19, el gobierno de Chile entregó a los hogares una ayuda económica sin precedentes. Las transferencias fiscales directas mediante bonos alcanzaron el nueve por ciento del PIB del país. Además, en tres ocasiones durante el período, las autoridades permitieron retirar hasta el diez por ciento de los ahorros de las cuentas individuales de pensiones de los trabajadores. Esta política dio a los hogares acceso a recursos adicionales equivalentes al 19 por ciento del PIB. En total, la liquidez adicional entregada alcanzó el 28 por ciento del PIB, lo que la convirtió en el paquete de apoyo más amplio de la historia reciente de Chile.

Original en inglés

During the Covid-19 pandemic, the Chilean government provided unprecedented economic assistance to households. Direct fiscal transfers through stimulus checks amounted to nine percent of the country's GDP. Additionally, three times during the period, policymakers allowed for the possibility of withdrawing up to ten percent of the workers' individual pension accounts savings. This policy provided households with access to additional resources equivalent to 19 percent of GDP. Overall, the extra liquidity provided amounted to 28 percent of GDP, thus becoming Chile's most extensive support package in recent history.

Traducción al español

Una visión común entre académicos y autoridades de política asigna a los factores globales un papel importante como determinantes de las fluctuaciones de la actividad económica en las economías de mercados emergentes (EME). Esto se desprende naturalmente de que estas economías suelen ser pequeñas y abiertas al comercio en los mercados globales de bienes y de capitales, lo que las hace vulnerables a los shocks en esos mercados. Sin embargo, la naturaleza de estas fuerzas globales, así como su mecanismo de transmisión hacia las EME, sigue siendo objeto de debate y de una activa línea de investigación en macroeconomía internacional. Mientras una visión influyente postula un origen financiero, en la forma de un ciclo financiero global (Miranda-Agrippino y Rey, 2020), otros han argumentado a favor de fuerzas globales alternativas, como las fluctuaciones de los precios de las materias primas (Fernández y otros, 2017, 2018, 2020), los cambios en el riesgo soberano (Longstaff y otros, 2011; Aguiar y otros, 2016) y un factor de crecimiento común entre las EME (Claessens y otros, 2012).

Original en inglés

A common view held by academics as well as policymakers assigns an important role to global factors as drivers of fluctuations in economic activity in emerging market economies (EMEs). This follows naturally from the fact that these economies are often small and open to trade in global goods and capital markets, which makes them vulnerable to shocks in these markets. However, the nature of these global forces as well as their transmission mechanism into EMEs continues to be debated and is the subject of an active research area in international macroeconomics. While an influential view postulates a financial origin in the form of a global financial cycle (Miranda-Agrippino and Rey, 2020), others have argued in favor of alternative global forces in the form of fluctuations in commodity prices (Fernández and others, 2017, 2018, 2020), changes in sovereign risks (Longstaff and others, 2011; Aguiar and others, 2016), and a common growth factor among EMEs (Claessens and others, 2012).

Traducción al español

Los hogares en economías emergentes están sujetos a un riesgo significativo de ingresos y tienen bajo acceso a los mercados financieros. Aprovechando múltiples fuentes de microdatos administrativos, este artículo documenta una heterogeneidad significativa en la tenencia de activos, ingresos y ciclicidad del ingreso a lo largo de la distribución de los hogares chilenos, así como un considerable riesgo de ingresos. Considerando esta evidencia, comparamos los mecanismos de transmisión entre los modelos neokeynesianos de agentes heterogéneos con búsqueda y emparejamiento (SAM) y fricciones salariales rígidas (SW), y entre especificaciones de un activo líquido (OA) y dos activos (TA). Proponemos una descomposición de las respuestas de consumo en efectos directos, indirectos, promedio y transversales. Mostramos que los mecanismos de transmisión dependen de la configuración del mercado laboral: en SAM-OA, la transmisión opera a través de efectos promedio y directos, mientras que en SW-OA es a través de efectos transversales. Los activos también importan, la transmisión en el SW-TA tiene efectos directos y promedio más fuertes que en el SW-OA.

Original en inglés

Households in emerging economies are subject to significant income risk and have low access to financial markets. Leveraging multiple administrative microdata sources, this paper documents significant heterogeneity in asset holdings, income, and income cyclicality across the distribution of Chilean households, as well as considerable income risk. Considering this evidence, we compare the transmission mechanisms between Heterogeneous-Agent New-Keynesian models with search and matching (SAM) and sticky wage frictions (SW), and between one-liquid-asset (OA) and two-asset (TA) specifications. We propose a decomposition of consumption responses into direct, indirect, average, and cross-sectional effects. We show that the transmission mechanisms depend on the labor market setup: in SAM-OA the transmission operates through average and direct effects, while in SW-OA it is through cross-sectional effects. Assets also matter, the transmission in the SW-TA has stronger direct and average effects than SW-OA.

Traducción al español

Creamos una nueva medida de la presión política enfrentada por la Reserva Federal basada en el análisis de transcripciones de los testimonios de sus presidentes ante el Congreso de los Estados Unidos. Encontramos que el uso de políticas no convencionales en períodos de bajas tasas de interés lleva a un aumento de las críticas y que estas críticas predicen acciones legislativas que pueden amenazar su independencia. Desarrollamos un modelo en donde la probabilidad de pérdida de independencia de la autoridad monetaria aumenta con el uso de instrumentos no tradicionales, lo que lleva a respuestas monetarias atenuadas y una mayor volatilidad de la inflación. Esta atenuación puede mitigarse bajo un marco institucional con objetivos claramente definidos, donde el banco central es evaluado por la eficiencia con la que alcanza sus metas.

Original en inglés

We create a new measure of the political pressure faced by the Federal Reserve based on the analysis of transcripts of the Chairs' testimonies to Congress. We find that the use of non-traditional policies at low interest rates led to increased political criticism and that criticism predicts legislative actions that threaten central bank independence. We develop a model where the probability of the monetary authority's future loss of independence is increasing in the use of non-traditional instruments, leading to attenuated monetary responses and higher inflation volatility. We show that this attenuation can be mitigated under an institutional framework with clearly defined targets where the central bank is evaluated by how efficiently it achieves its goals.

Traducción al español

Estudiamos el impacto de la heterogeneidad del ingreso sobre la dinámica macroeconómica considerando las decisiones de consumo de los hogares entre distintos bienes en el ciclo económico. Usando datos de transacciones de tarjetas de crédito y débito, observamos que hay variaciones sistemáticas de las proporciones de consumo en los distintos bienes y que dependen del ingreso. Esto sugiere que las preferencias no homotéticas cumplen un rol relevante. Incluimos estas preferencias en un modelo Neo Keynesiano de agentes heterogéneos (HANK) y analizamos su influencia para la transmisión de transferencias fiscales. Encontramos dos canales por los cuales estas preferencias afectan la respuesta del consumo: la sensibilidad del consumo agregado al ingreso y ahorro precautorio mediante sustitución entre bienes. En una calibración para Chile, encontramos que las no homoteticidades generan una amplificación significativa del efecto de las transferencias fiscales de hasta cincuenta por ciento.

Original en inglés

We examine the impact of income heterogeneity on macroeconomic dynamics by analyzing households' expenditure decisions across different goods over the business cycle. Using Chilean transaction-level expenditure data, we observe income-dependent systematic variations in expenditure shares over the business cycle, suggesting a relevant role for non-homothetic preferences. We embed these preferences into a Heterogeneous Agent New Keynesian model and analyze their influence on the transmission of fiscal transfers. We find two novel channels associated with non-homotheticities: aggregate consumption sensitivity to income and insurance through expenditure switching. In a calibration for Chile, we find that non-homotheticities lead to substantial amplification of the effects of fiscal transfers of up to fifty percent.

Traducción al español

Introducimos descuento cognitivo en un modelo DSGE de gran tamaño para lidiar con el forward guidance puzzle, a la vez que proponemos una estrategia de estimación basada en system priors que guían el modelo para que genere funciones de impulso respuesta, para shocks de política monetaria y forward guidance, consistentes con evidencia empírica. Encontramos que una implementación exitosa de esta hipótesis conductual depende crucialmente en permitir a los agentes tener factores de descuento cognitivo que sean específicos a los anuncios de política monetaria futuros. El modelo así estimado logra un ajuste a los datos significativamente mejor que su contraparte racional, con parámetros estructurales que se mantienen mayormente sin cambios y con grados de descuento cognitivo substanciales. En nuestro modelo, el descuento cognitivo de eventos futuros generados por shocks distintos a forward guidance es limitado, y también lo es su contribución a la mejora de la densidad marginal de los datos. Adicionalmente, encontramos que proyecciones de profesionales de inflación y tasa de interés nominal futura son consistentes con expectativas racionales y, por tanto, no son apropiadas para la estimación de factores de descuento cognitivo asociados a forward guidance.

Original en inglés

We introduce cognitive discounting into a full fledged monetary DSGE model to cope with the forward guidance puzzle and propose an estimation strategy that relies on system priors to guide the model into delivering data-consistent IRFs for monetary policy and forward guidance shocks. We find that the successful implementation of this behavioral hypothesis crucially hinges on allowing agents to entertain a cognitive discount factor specific for future monetary policy announcements. The estimated model attains a significantly better fit to the data than its rational expectations counterpart, while relying on only slightly modified estimates of structural parameters and substantial degrees of forward guidance discounting. Cognitive discounting of future events triggered by non-forward guidance shocks in our model is limited, and so is its contribution to the improvement of the marginal data density. We further find that professional forecasts are consistent with rational expectations and, thus, not appropriate for the estimation of forward guidance cognitive discounting.

Traducción al español

Este trabajo estudia el rol de los fundamentos externos en el ciclo económico de las economías emergentes (EM). Para esto se estima un modelo de factores dinámicos que permite identificar los fundamentos globales relevantes utilizando una muestra de doce EM. El supuesto de identificación permite que actúen simultáneamente el factor financiero global usual junto a otros de naturaleza distinta como los asociados a commodities y productividad. En una segunda etapa nos enfocamos en el caso de Chile para entender mejor cómo los fundamentos externos se transmiten a una economía emergente. Para esto, ampliamos un modelo estocástico de equilibrio general (DSGE) usado para el análisis de políticas macro con la estructura de factores globales encontrada. Los resultados indican que los factores externos tienen un rol relevante en el ciclo económico de las EM, explicando cerca de un tercio de la variabilidad macroeconómica. En particular, los factores financieros y de commodities tienen una importancia similar, mientras que el de productividad tiene un rol acotado. El análisis de equilibrio general para la economía chilena muestra que los canales a través de los cuales opera el factor financiero tienden a compensarse entre sí. En cambio, shocks a los precios externos tienen impactos que ameritan una respuesta de política monetaria.

Original en inglés

We study the role of global drivers in emerging market economies (EMEs)' business cycles. Using a dynamic factor model, we first pin down the global drivers that are relevant to a sample of twelve EMEs. Our identification assumption allows for the well-known global financial cycle to coexist with additional global factors of different nature, i.e. commodities, growth/productivity. Next, to better understand how these global forces are transmitted into EMEs we zoom in on Chile, one of the EMEs in the sample, and augment a large-scale DSGE regularly used for policy analysis with the estimated global dynamic factor structure. This allows us to document the general equilibrium channels through which shocks in these global factors are transmitted into the business cycle of Chile and, in turn, the policy challenges that they entail. Our findings indicate a preponderant role of global drivers for EMEs' business cycles, with a third of their macro variability being traced back to shocks in global dynamic factors. While the global financial cycle is a relevant force, a factor associated to global prices and commodities appears equally important, with a relatively modest role played by pure growth/productivity forces. The general equilibrium analysis for Chile reveals that while some of the ensuing effects of shocks to the financial cycle offset each other, the opposite occurs when a shock to global prices materializes, calling for a more active monetary policy response.

Traducción al español

Con la economía enfrentada a un golpe sin precedentes debido a la pandemia del COVID-19, el Banco Central de Chile y el Gobierno de Chile implementaron en conjunto una serie de programas destinados a aumentar la liquidez y mantener el flujo de crédito en la economía. En este artículo extendemos el modelo DSGE macrofinanciero descrito en Calani et al. (2022) con el objeto de evaluar el impacto de los diferentes programas de crédito implementados durante la crisis del COVID-19. Los resultados muestran que el impacto más significativo de las políticas se debió al programa FOGAPE y, principalmente, a la capacidad conjunta de las distintas políticas en reducir el riesgo crediticio. En particular, el análisis cuantitativo muestra que el PIB en 2020 se contrajo entre 2,7 y 5,4 puntos porcentuales menos gracias a los efectos de las políticas de liquidez y crédito implementadas.

Original en inglés

With the economy facing an unprecedented hit due to the COVID-19 pandemic, the Central Bank of Chile and the Chilean government jointly implemented several programs aimed at increasing liquidity and maintaining the flow of funds in the economy. In this paper, we extend the model described in Calani et al. (2022), a structural large-scale DSGE model with a financial system and financial frictions, to assess the impact of the different credit programs implemented during the COVID-19 crisis. We find that the policies' most significant impact was due to the FOGAPE program and from their joint ability to reduce credit risk. The quantitative analysis carried on in this paper shows that the contraction of GDP in 2020 was between 2.7 and 5.4 percentage points milder thanks to the implemented liquidity and credit policies.

Traducción al español

Este artículo presenta un modelo dinámico-estocástico de equilibrio general (DSGE) que incorpora de modo central la intermediación financiera bancaria. Estimado para la economía chilena, extiende la batería de herramientas para el análisis cuantitativo del Banco Central de Chile, permitiendo el estudio de cómo las fricciones financieras pueden afectar los mecanismos de transmisión de varios shocks macroeconómicos y financieros. Este modelo se basa en una versión simplificada del principal modelo DSGE del Banco Central de Chile, descrito en García et al. (2019), extendido para incluir un sector y fricciones financieras. En particular, se incluyen la presencia de intermediarios financieros optimizadores, créditos corporativos e hipotecarios, bonos soberanos de largo plazo dentro de un mercado segmentado, y la posibilidad de impago para hogares, empresas y bancos, entre otras. El resultado es el modelo macro financiero del Banco Central de Chile, que permite un análisis cuantitativo del rol del sistema financiero en ciclos económicos, y en la interacción entre variables reales y financieras.

Original en inglés

This paper presents a dynamic stochastic general equilibrium (DSGE) model built with a focus on frictional financial intermediation. The model, estimated for the Chilean economy, expands the quantitative analysis toolkit of the Central Bank of Chile, allowing for the study of how financial frictions shape the transmission mechanisms of several macroeconomic and financial shocks. The model builds on a simplified version of the Central Bank of Chile's main DSGE model, described in Garcia et al. (2019), augmented to include a rich financial sector and financial frictions. The extensions include optimizing financial intermediaries, corporate and mortgage lending, long-term government bonds within a segmented bonds market, and the possibility for households, firms, and banks to default. The result is the Central Bank of Chile's Macro Financial Model. The model captures many features of the Chilean economy and allows for a quantitative analysis of the financial system's role in explaining the business cycle and of the interaction between the real and financial sides of the economy.

Traducción al español

Un shock de inmigración tiene un efecto ambiguo sobre la inflación, porque hay múltiples canales que operan en ambas direcciones. Por un lado, la demanda agregada aumenta con el crecimiento de la población, lo que genera presiones inflacionarias. Por otro lado, las holguras del mercado laboral aumentan mientras los inmigrantes buscan empleo, lo que contiene el crecimiento de los salarios y genera presiones desinflacionarias. Con estos y otros canales operando, la respuesta de un banco central con metas de inflación a un shock de inmigración no es obvia. En este trabajo estudiamos estos canales en un modelo Neo-Keynesiano de economía pequeña y abierta con fricciones de búsqueda en el mercado laboral. El análisis se motiva por evidencia empírica que apunta a un efecto neto negativo de la inmigración sobre la inflación. Para disciplinar el modelo, nos enfocamos en Chile, una economía emergente pequeña y abierta que ha recibido una ola inmigratoria importante en años recientes. El efecto neto desinflacionario de la inmigración se explica principalmente por el canal de oferta laboral, lo que es consistente con evidencia sobre la manera en que los inmigrantes se integran al mercado de trabajo. También estudiamos el rol de aspectos como el menor capital humano de los inmigrantes, las remesas que envían a sus países de origen, y sus preferencias de consumo, que probablemente están relativamente sesgadas hacia bienes importados, entre otros.

Original en inglés

An immigration shock has an ambiguous effect on inflation. On one hand, aggregate consumption increases with a suddenly larger population; this "demand channel" creates inflationary pressures. On the other hand, the labor market becomes more slack as immigrants search for jobs, containing wage growth; this "labor supply channel" creates disinflationary pressures. The response of an inflation-targeting central bank to an immigration shock is, therefore, not obvious. We study these competing channels in a New Keynesian model of a small open economy with search frictions in the labor market. Our simulations are designed to characterize the possible response of inflation and monetary policy in Chile, a small open emerging country that has experienced a substantial immigration flow in recent years.

Traducción al español

Basado en el trabajo de Medina y Soto (2007), el XMAS es el modelo dinámico-estocástico de equilibrio general (DSGE) más reciente del Banco Central de Chile. Es usado para proyecciones macroeconómicas y análisis de política monetaria. En línea con los nuevos desarrollos en la modelación de economías pequeñas y abiertas, en particular, de países emergentes y exportadores de commodities como Chile, el modelo considera varias características adicionales. Estas extensiones incluyen la modelación de dinámicas inflacionarias no-subyacentes, un sector de commodity con inversión y producción endógena, un mercado laboral con fricciones de búsqueda que posibilita variaciones del factor trabajo tanto en sus márgenes intensivo como extensivo, un bloque fiscal extendido, además de shocks adicionales y otras fricciones nominales y reales. Estas características posibilitan un análisis más granular y proyecciones más completas de la economía chilena, mejorando el ajuste del modelo a los datos en varias dimensiones.

Original en inglés

The Extended Model for Analysis and Simulations (XMAS) is the Central Bank of Chile's newest dynamic stochastic general equilibrium (DSGE) model for macroeconomic projections and monetary policy analysis. Building on Medina and Soto (2007), the model includes several new features, in line with recent developments in the modeling of small open economies, particularly commodity-exporting emerging economies such as Chile. The extensions over the base model include the modeling of non-core inflation dynamics, a commodity sector with endogenous production and investment, a labor market with search and matching frictions that allows for labor variation on both the intensive and extensive margins, an augmented fiscal block, as well as additional shocks and other real and nominal frictions. These features allow for a more granular analysis and more comprehensive forecasts of the Chilean economy, improving the fit of the model to macroeconomic data in several dimensions.

Traducción al español

El límite inferior efectivo para las tasas de interés (ELB por sus siglas en inglés) introduce una no linealidad explícita para las trayectorias posibles de política monetaria: las tasas no pueden bajar de cierto nivel. En un escenario con agentes que miran a futuro, el ELB puede afectar las decisiones de política monetaria no solo cuando el límite es alcanzado, sino que también cuando existe una posibilidad de que el límite se alcance en el futuro. En este contexto, como recomendación de política monetaria en un ambiente de bajas tasas de interés, Reifschneider y Williams (2002 FOMC) proponen una regla de Taylor asimétrica, con un gatillo que hace caer las tasas a cero en el momento en que bajan del uno por ciento. En este trabajo testeo la hipótesis de que la Reserva Federal de los EE.UU. se ha comportado de manera consistente con las sugerencias de Reifschneider y Williams. Encuentro una correlación negativa entre el nivel de las tasas de interés y la fuerza con que responde la política monetaria. Utilizando un modelo estocástico de equilibrio general no lineal, muestro que reglas de política simétricas y asimétricas tienen consecuencias significativamente distintas. En particular, estudio la relevancia de este tipo de comportamientos para el análisis de un cambio permanente de la meta de inflación.

Original en inglés

The effective lower bound (ELB) on interest rates introduces an explicit non-linearity for feasible monetary policy paths: interest rates cannot go below a certain rate. In a forward looking environment, the ELB can affect the monetary policy decisions not only when the bound is reached, but also when there is a possibility that the bound may be reached in the future. In this context, as a recommendation for monetary policy in a low-inflation environment, Reifschneider and Williams (2002) propose an asymmetric Taylor Rule with a threshold level that automatically drives the interest rate to zero whenever they fall below one percent. I test the hypothesis that the Federal Reserve has behaved in a manner consistent with Reifschneider and Williams' advice, finding evidence of a negative correlation between the level of the interest rate and the strength of the monetary policy response. Using an estimated nonlinear DSGE model, I show that a monetary policy which act symmetrically and asymmetrically can have significantly different consequences. In particular, I study the relevance of this behavior for the analysis of a permanent rise of the inflation target.

Traducción al español

Estimamos una tasa sombra consistente con las trayectorias de series de tiempo que capturan la actividad real. Esto nos permite cuantificar los efectos reales de la política monetaria no convencional en términos de movimientos equivalentes de la tasa de interés de corto plazo. Encontramos que las compras de activos a gran escala y el forward guidance tuvieron efectos reales significativos, equivalentes a una reducción de hasta cuatro por ciento en la tasa de fondos federales.

Original en inglés

We estimate a shadow rate consistent with the paths of time series capturing real activity. This allows us to quantify the real effects of unconventional monetary policy in terms of equivalent short-term interest rate movements. We find that large-scale asset purchases and forward guidance had significant real effects equivalent of up to a four percent reduction in the federal funds rate.

Traducción al español

Usando una metodología de vectores autoregresivos con parámetros variables, se construye un índice, el índice de probabilidad cero (ZPI), basado en la probabilidad de que las tasas nominales alcancen el límite de cero por ciento (ZLB) dentro de 10 trimestres. Se muestra cómo la probabilidad de alcanzar el ZLB evoluciona a través del tiempo y se cuantifica cómo un aumento en la meta de inflación puede reducir esta probabilidad. Episodios de alto ZPI tienden a ocurrir durante recesiones y están determinados por una combinación de estado inicial de las variables y volatilidad estimada de los shocks. Sin embargo, no todos los episodios de alto ZPI comparten las mismas causas. En las recesiones de EEUU de los 1980s, la probabilidad se vio fuertemente influenciada por un ambiente especialmente volátil que contrapesó la influencia de las altas tasas nominales del período. Por otro lado, los altos ZPI de las recesiones de 2001 y 2007 estuvieron determinados principalmente por un estado inicial de bajas tasas de interés. Debido a esta diferencia, un aumento en la meta de inflación hubiese sido mucho más efectivo en reducir la probabilidad estimada de alcanzar el ZLB en los episodios posteriores.

Original en inglés

Using a Time Varying Parameters Vector Auto Regression framework, I construct an index, the Zero Probability Index (ZPI), based on the probability of the nominal interest rate hitting the zero lower bound (ZLB) within 10 quarters. I show how the probability of reaching the ZLB evolves over time and measure how a rise in the inflation target can reduce this probability. High ZPI episodes tend to occur during recessions and are characterized by a combination of the initial state of the variables and the estimated volatility of the shocks. However, not all episodes of a high ZPI share the same causes. In the US recessions of the 1980s, the probability was influenced significantly by an exceptionally volatile environment that overcame the dampening influence of the period's high nominal interest rates. On the other hand, the high ZPI for the 2001 and 2007 recessions were mainly defined by an initial state of low interest rates. Because of this difference, an increase in the inflation target was much more effective in reducing the estimated probability of the interest rate reaching the ZLB in the latter episodes.

Traducción al español

En este trabajo se miden cuantitativamente los costos en bienestar de la inflación. Basándose en modelos estándar de búsqueda monetaria, tales como Rocheteau y Wright (2005) y Lagos y Wright (2005), se endogeniza el nivel de competencia, permitiendo con ello que la fracción del excedente que va a las firmas sea determinada endógenamente. Bajo esta estructura, el costo en bienestar de la inflación es amplificado por un mecanismo de retroalimentación, donde una menor demanda por dinero reduce el número de firmas que el mercado es capaz de sostener. Esto aumenta la concentración de mercado, reduce el excedente de los consumidores, y disminuye aún más los incentivos para demandar dinero. Se encuentra que, dependiendo de la calibración, entre el 63 y el 90 por ciento de los costos en bienestar de la inflación pueden atribuirse a la interacción entre demanda por dinero y concentración de mercado.

Original en inglés

In this paper, I quantitatively measure the welfare costs of inflation. I build into standard money-search models, such as Rocheteau and Wright (2005) and Lagos and Wright (2005), by introducing endogenous imperfect competition based on free entry decisions that allow for the share of the transaction surplus going to firms to be determined endogenously. Under this framework, the welfare cost of inflation is amplified through a feedback loop, in which restricted money demand reduces the number of firms that the market can support. In turn, this reduction increases market concentration, reduces the consumer surplus, and further decreases the incentives to hold money. I find that, depending on the calibration, between 63 to 90 percent of the estimated welfare costs of inflation can be attributed to the interaction between money holdings and market concentration.

Traducción al español

Este trabajo presenta una versión alternativa de regla de Taylor con un grado de persistencia endógeno al estado de la economía, el que varía según la distancia entre la tasa efectiva y la tasa objetivo. Dicha regla es estimada para seis países con metas de inflación: Chile, Colombia, Corea del Sur, México, Nueva Zelanda y Perú. Para todos los países se encuentra evidencia de variabilidad en el grado de persistencia. Comparada con una regla de Taylor estándar, esta especificación presenta un mejor ajuste a los cambios vistos en las tasas de política monetaria post crisis financiera, lo que se logra sin empeorar el ajuste en la parte estable de la muestra.

Original en inglés

In this paper we develop an alternative Taylor rule where the level of inertia depends on the gap between the actual and desired interest rates. This rule is estimated for six inflation-targeting countries, namely Chile, Colombia, Mexico, New Zealand, Peru, and South Korea. Evidence of a varying inertia is found for all the tested countries. While for the sample with stable interest rate movements this rule exhibits a fit similar to a classic Taylor rule, it provides a better fit for the post financial crisis sub-sample.